Research - Insight：东芝内存出售案优先协商权确定　日政府决策考虑为维持控制权

 分析师：杨東沂

日本半导体大厂东芝因核电能源事业巨额亏损，为筹措资金据以改善企业财务体质及避免公司破产危机，决定出售近年获利较佳的半导体事业。DIGITIMES Research分析，日本政府以国家安全为由，成为影响此次东芝内存收购案的最主要关键。

东芝在考虑企业价值、技术外流疑虑、确保日本国内就业、提案竞标手续的确实性因素后，于2017年6月21日董事会后宣布，选择由日美韩阵营所成立的特殊目的公司SPC(Special Purpose Company)作为优先竞购协商对象。

SPC成员目前有产业革新机构(INCJ)、日本投资银行(DBJ) 、贝恩资本、日本企业等单位，各方阵营先向SPC注资后，再向欲收购的东芝内存出资收购，SPC透过银行担保应可筹集到更多收购资金，提高筹备收购资金灵活度。而日美韩阵营出线象征此次收购案在INCJ介入主导下，政治因素仍大于商业因素，未来东芝内存主要经营权可望仍由日方掌控，日方将取得超过50%议决权。

DIGITIMES Research分析，日本政府主导下的日美韩阵营出线对目前全球NAND Flash产业竞局影响不大，全球NAND Flash产业格局短期应可维持不变。此外，若由INCJ、DBJ、贝恩资本所组成的日美韩联盟能顺利完成收购，未来该阵营整合决策共识与时效掌控将是影响东芝内存事业后续发展的重要关键。

ü东芝选定SPC作为优先竞购协商对象。

ü设立SPC为大型融资主要方式，其特殊性为:

ü由INCJ、DBJ、贝恩资本等多方阵营先向SPC注资后，再向欲收购的东芝内存出资。

ü此举将各阵营注资汇总后，透过银行担保筹集到更多收购资金，提高筹备收购资金灵活度。

ü日美韩阵营出线意义：

ü该收购案政治因素考虑大于商业因素(日美韩阵营目前似乎仍不是出价最高者)。

ü日美韩阵营较能满足经产省设下的审查要件：技术不外流、不裁员、INCJ介入。

üINCJ介入主导下，除日方阵营将取得超过50%议决权外，原东芝内存团队有机会可保有经营权。

 

ü日本半导体产业过去属封闭垂直整合的IDM商业模式，随90年代后半导体产业势力转移，经历多次合并收购及2012年退出DRAM市场后，近年占全球市场比重逐渐下滑，失去过往影响力。

üNAND Flash于80年代由东芝的舛冈富士雄博士发明，产业发展迄今，日本(东芝)仍具竞争力，而NAND Flash更为物联网、大数据与云端等数据处理应用的关键零组件。

üNAND Flash产业为延续日本半导体产业发展的重要发展项目。

ü日本政府欲延续国家半导体产业永续发展及在全球半导体产业竞局，此次以国家安全为由积极介入的态度，有别2016年夏普出售案，成为影响此次东芝内存出售案的最主要关键。

 

ü在日本经产省布局下，以INCJ/DBJ为首的日美韩阵营若能顺利完成收购东芝内存，且日系阵营取得多数股权，意即将取得未来东芝内存主要经营权。

ü从2016年全球NAND Flash市场比重观察，以INCJ为首的日美韩阵营取得东芝内存经营权后，可维持日本(东芝)在全球NAND Flash市占。

ü从2017~2018年全球NAND Flash产能分布观察，加总东芝与WD共同经营位于日本三重县四日市的晶圆厂Fab2/Fab3/Fab4/Fab5产能，在NAND Flash产业仍具关键地位。

ü日本政府主导下的日美韩阵营出线对既有NAND Flash产业竞局影响不大，短期全球NAND Flash产业竞争地位应可维持不变。

üNAND Flash产业现况：

ü市场面：伴随大数据、云端应用、SSD等终端应用强烈需求， NAND Flash市场需求看好。

ü技术面：各阵营陆续突破3D NAND Flash规模生产技术障碍，例如东芝2016年下半推出64层256Gb的 3D NAND Flash、预计2017年下半量产64层512Gb 3D NAND Flash产品。

ü产能供给面：主要竞争大厂持续扩充3D NAND Flash产能，2017年3D NAND Flash产能比重从2016年的16.1%增长至33.2%，2018年可望达近5成。

ü市场需求、技术趋势与产能供给三大要素依旧牵动NAND Flash产业版图变化。

ü过往大型跨国投资联盟于投资决策时难有立即共识，以产业革新机构、贝恩资本、日本政策投资银行等所组成的日美韩联盟未来将可能遭遇类似情况。

ü内存产业特性上变动相当迅速，经营者须有果决、正确的投资策略，因此，分属不同背景的日美韩阵营未来在整合策略共识与时效掌握上，将是影响后续东芝发展的重要关键。